近日，申万宏源发布初度遮掩报恩，给以联思集团(00992)“买入”评级，以为后续存在较大飞腾空间。

报恩中指出，其行为被低估的 ICT 全栈供应商，存在未爆发的股价催化剂：AIPC 出现爆款居品,公司联系居品出货量普及；AI 哄骗阐述显耀,CSP 客户算力需求普及带来AI 劳动器需求加多?E/SMB 客群AI 科罚决策需求加多?

关于PC阛阓，申万宏源也有着积极的解读， 2020-2022年线上办公PC采购岑岭、Windows10系统停更带来的存量替换，以及AIPC这一立异居品带来的需求刺激，将辅导PC阛阓参加新一轮上行周期。同期，在 AIPC的加持下，居品结构迎来高端化。联思行为中国最早的PC厂商之一，已矣了从原土到全球第一的成长，依然建立了穿越周期、适应的买卖花样。

曩昔PC在公司收入中占比拟高，公司营收与全球PC阛阓景气度关联清雅。2023 年，跟着东说念主工智能兴起，增长动能切换，手机、劳动器、行业智能化科罚决策成为营收增长的新开起程分。

PC为基本盘，劳动器收入占比普及。曩昔PC的营收占比约7成，由于PC阛阓领域增长相对庄重，因此公司营收总体呈现莽撞增长趋势。2020-2022年全球线上办公、文娱需求显耀加多激动公司营收增长。跟着 AI 的兴起，受益于全球AI Capex，以劳动器为主的ISG 板块收入占比缓缓普及，成为新的增长开动。此外，跟着 AI 行业哄骗的潜入，公司企业数智化转型（SSG 板块）也将快速成长。

联思的上风还在于，公司依然在全球建立起适应的供应链布局、土产货劳动布局等“全球资源、土产货委用”的买卖花样为公司显性的竞争力，上风难以撼动。此外，公司具有 20 年全球并购整合训戒，除显性的供应链协同外，职工的文化和会内容为公司带来极高隐性价值，诠释公司具备已矣全球并购整合的才气，为异日公司永恒适应发展及进一步并购拓展奠定基础。

申万宏源以为，在混杂式 AI 时间，联思正在从硬件供应商向软件劳动商转型，AI为伏击抓手。公司已酿成擎天 3.0 和天禧两大 AI 生态，跟着 AI 哄骗渐渐老练，AI带来的溢价将重塑公司估值。

2025年,联思参加创业5.0时间,发展中枢为混杂式AI?混杂式AI 指个东说念主智能?企业智能与大家智能相齐集,共存互补?混杂并用?平凡和会即是构建“端-边-混杂云-网”不同侧为载体的AI体系,通过多端部署已矣AI的全面哄骗?

申万宏源以为,联思是建立AI生态的要津脚色和伏击端口, 将与AI时间充分共振?而且是已矣个东说念主混杂式AI图景的最好载体。

申万宏源以为，1)硬件是AI 的最终载体,异日将酿成“AI 全家桶”?硬件是耗尽者使用AI 的端口, 耗尽者关于硬件品牌的感知度大于软件(如AI 大模子),而操作系统常常和硬件品牌绑定, 也属于硬件品牌感知中的一部分?参考现存苹果?华为?小米组成的“全家桶”生态,后续联思有望打造以联思硬件为基础?搭载种种AI哄骗的联思“AI全家桶”生态?2)硬件厂商是已矣AI哄骗整合的最好要领?AI模子?哄骗种类较多,在单一哄骗场景中AI 应工具有排他性;以硬件为依托,类似模子定制?部署?协同等才气,联思概况充分将种种AI哄骗引入,搭建AI生态,将各利己战的AI哄骗整合为“大而全”的混杂式AI体系?

具体业务板块来看：

IDG：PC 回暖，手机快速增长。FY24/25 收入占比 73%。PC：全球市占率保管首位，参加上行周期。1）AIPC 普及单价+加快迭代；2）Win10 25Q4 停更刺激换机需求；3）2020-2022年线上办公采购的PC已参加替换周期。手机：国际地位不能冷漠。1）2024年北好意思市占第 3、拉好意思市占第 2，FY24/25 亚太、EMEA 同比增速 179%、32%；2）已酿成初学到高端全居品体系，Razr 折叠屏 24Q4 全球竖向折叠屏手机阛阓第一。

SSG：擎天 3.0 为预期差，公司已酿成较强软件生态和平台才气。主要业务为 IT 劳动及科罚决策，FY24/25 收入占比~6%。内生外化的擎天 3.0 PaaS 平台面向 B 端 AI 数智化。公司已具备 1）老练 PaaS 平台和 ISV/大模子伙伴；2）全栈居品+试验决策；3）全球劳动网罗。AI 数智化趋势下阛阓扩容+公司竞争力强化，收入+盈利才气双普及。

ISG：CSP 与 E/SMB 硬件需求同步增长。ISG 包括劳动器、存储等，FY24/25 收入占比 21%，主要客群为 CSP：1）深度绑定大型 CSP，受益于大厂 AI 开动的 Capex 加多；2）全球产能+劳动团队保险居品委用；3）与国产 AI 芯片、信创厂商充分相助，把捏国内契机。E/SMB：AI 哄骗潜入，擎天 3.0+委用/劳动酿成显耀上风，硬件需求普及。

估值方面，登第全球阛阓具有代表性的ICT 供应商行为可比公司：

DELL:全球大型的ICT 供应商,主营居品包括PC?劳动器/网罗/存储?基础设施解 决决策等,居品和业务与公司较为相似;HP:全球大型C 端诱骗供应商,主营居品包括 PC?打印机?办公/游戏诱骗等等,居品与公司占比拟大的IDG 板块较为相似;超微电脑: 国际劳动器制造商,主要居品为劳动器及存储科罚决策,劳动客群相通为大型CSP 及 E/SMB,与公司ISG 板块较为相似;工业富联主营业务为ICT 诱骗制造,主营居品与公司 相似;神州数码打造遮掩劳动器?网罗?终局?AI 一体机等系列自主品牌居品,联系自主 品牌业务在2024 年已矣收入45.81 亿元?

初度遮掩,给以“买入”评级?可比公司25 年PE 均值为16x,联思集团25 年(对 应FY25/26)PE 为9x,对比可比公司PE 均值,联思集团存在较大飞腾空间,因此给以“买 入”评级?

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